El día en que Alemania entró en pánico

España se ha convertido en un quebradero de cabeza para Alemania. El pasado mes de junio, según los últimos datos publicados, España mantenía una posición deudora neta en el Eurosistema de 371.000 millones de euros, lo que equivale a más de la mitad de la posición acreedora de Alemania (728.567 millones). Es la primera vez que se alcanzan esos niveles [ver gráfico adjunto] en el mecanismo de transferencias del sistema europeo de bancos centrales, el conocido como Target2 y dado los crecientes desequilibrios del sistema, las alarmas se han disparado.

En realidad, estos balances son meros apuntes contables, derivados de un sistema en el que los bancos centrales nacionales siguen teniendo un papel al margen del Banco Central Europeo (BCE) en las operaciones de refinanciación de los bancos comerciales, un modelo muy diferente al que se aplica, por ejemplo, en Estados Unidos por la Reserva Federal. Pero el dato cobra importancia en un contexto de posible ruptura del euro. Si la moneda única se rompe o un país o varios abandonan la eurozona, el superávit alemán en Target2 se traduciría en una deuda pendiente de cobro por la misma cuantía con los bancos centrales afectados. En su conjunto, la posición actual alemana es una cuantía equivalente al 28% de su PIB en 2012, según los datos del Fondo Monetario Internacional (FMI).

“Si algún país abandona el euro, inmediatamente tendría que redenominar sus activos y pasivos a su nueva moneda, lo contrario que hicimos en 1999. Muchas deudas no se podrían pagar, se activarían las garantías y los alemanes recibirían los activos valorados en la nueva moneda y perderían el valor de la devaluación”, aclaraba José Carlos Díez, economista jefe de Intermoney, en su blog en Cinco Días. Eso explica el súbito interés de Alemania por esta cuestión.

Fue Hans Werner Sinn, presidente del instituto económico alemán IFO, el que dio la voz de alarma el año pasado ante lo que él consideraba un rescate encubierto a la banca de los países periféricos por parte de la banca alemana, lo que a su juicio restaba fondos para financiar a la economía alemana. Una tesis que muchos otros economistas se han encargado de desmontar siempre bajo una premisa: que el euro sobrevive.

Target, por sus siglas en inglés, es un sistema de transferencias transeuropeas de liquidez automáticas, en tiempo real. A través de este mecanismo, los bancos centrales de los Estados miembro realizan pagos y proporcionan servicios para las transacciones dentro de la zona euro. Esas operaciones pueden ser comerciales y por cuenta corriente, así como puramente financieras.

Por ejemplo, un importador español tiene que saldar un pedido con una compañía alemana. Cuando se realiza la transferencia desde un banco privado español a otro en Alemania, se genera inicialmente una deuda entre ambos bancos que sólo puede ser cancelada con dinero del banco central. En este ejemplo, el Banco de España facilita los euros para que el primer banco cancele la deuda con el segundo, y transfiere dichos euros al Bundesbank vía Target2. Entonces el banco español contrae una deuda con el Banco de España que aparece, como una posición deudora del banco central español en el Eurosistema.

En circunstancias “normales”, el banco privado español obtendría en el mercado interbancario los euros que ha recibido el banco alemán y devolvería así su deuda con el Banco de España. Pero la crisis financiera ha roto el sistema de préstamo entre los bancos y la apelación al Eurosistema se ha convertido en la única forma de financiación de las entidades. El volumen total de las operaciones de refinanciación pasó de los 460.000 millones en las vísperas de la crisis hasta superar los 1.100 millones de euros hace pocos meses, según datos del Bundesbank. Asimismo, el vencimiento medio de las operaciones ha pasado de unas pocas semanas a casi tres años y el porcentaje de las operaciones de refinanciación por parte de los países de la periferia europea ha pasado, en el mismo tiempo, de uno de cada seis euros a uno de cada tres en la actualidad. Y subiendo.

Es la razón que ofrecen los profesores Eladio Febrero, Jorge Uxó, Fernando Bermejo, del Departamento de Análisis Económico de la Universidad de Castilla-La Mancha, para explicar el interés que ha suscitado Target2. “El sistema ha adquirido cierta relevancia debido a que, desde finales de 2007 , los bancos centrales de la periferia europea han ido acumulando deudas con el sistema al tiempo que el Bundesbank ha acumulado un saldo acreedor”.

“Nuestra conclusión es que si bien los crecientes saldos deudor y acreedor con el BCE a través del Target2 no son problemáticos en sí mismos, sí que son el reflejo de otros problemas que deberían ser corregidos por medio de la acción política”, subrayan. Una tesis que comparte José Carlos Díez. “El Target es solo el efecto del problema pero la causa son los desequilibrios locales y las pésimas políticas económicas que los europeos llevamos haciendo desde 2009”.

El caso español no deja lugar a dudas. Solo en junio, España aumentó su saldo deudor en el Target en 53.000 millones de euros. Eso se debe a una mayor apelación de las entidades al BCE, por 40.355 millones; y una disminución de las facilidades de depósito, en 9.036 millones, y la caída de los depósitos de las Administraciones Públicas, en 3.942 millones. Todo ello refleja el deterioro de la cuenta financiera, que recoge los flujos de inversión con el exterior, y es consecuencia de las dificultades para refinanciar la deuda externa.

“El saldo deudor de España se ha multiplicado casi por ocho en los últimos 12 meses reflejando, principalmente, el problema de financiación en el exterior del sector privado”, admitía en un reciente informe el economista jefe de una de las principales entidades españolas. La fuga de depósitos que sufre el sistema financiero español es otra de las causas que explica el rápido crecimiento en los últimos meses del saldo deficitario español en el Eurosistema, señala un experta académica en bancos centrales.

Ese incremento de depósitos en el balance de los bancos alemanes sí conlleva un riesgo más probable, según Dirk Schumacher de Goldman Sachs. El exceso de liquidez que refleja la cuenta alemana en el Eurosistema podría provocar un aumento de las expectativas inflacionistas pero la desaceleración en la que está inmersa el resto de la eurozona y las consecuencias de la crisis financiera contrarrestan el gran temor germano.